「一生三錢」該怎麼操作才能順利過「四關」?又該怎麼佈局才能發揮攻守俱佳的資產增值效益?特別是在報酬與風險如影隨形的環境中,如何設定投資目標、選對標的,更是不容輕忽的「過關」奠基工程。

佈局首部曲:正確的資產配置

一個人到底需要多少錢才得以度過人生的四大錢關,也許各有不同的「過關目標」,但是,要籌到足夠過關的錢,同樣都必須經歷一段長期的投資過程,在這個過程中,每一筆投資需要賺到多少錢,就是「投資目標」,也就是「三錢」的投資佈局與操作。

我認識一位中小企業主,1999年台股開始上攻萬點時,投資新台幣2,000萬元於台灣股票型基金與個股。他每隔三、五天就來跟我討論某某股票可不可以買、股票基金現在該買還是該賣?但是,要抓準短線的高低點進出或是個股的股價,幾乎是不太可能;同時間他在台北市還有五棟房產,總市值約8,000萬元,其中只有一棟自住。在我跟他說明資產配置的觀念後,他賣了兩棟房子。

這位中小企業主的問題根本不在於他會不會做股票,而在於他的資產配置不對,他持有太多房屋了。

許多人喜歡買屋當投資,但是大部分人忽略了一點,房屋也是有折舊(註1)與稅金、水電、管理費等持有成本。假設這些成本大約是房價的5%,以我這位朋友8,000萬元的房屋,等於每年就會「虧掉」400萬元,而他不去處理這8,000萬元,卻每天花那麼多精神注意在股海衝進衝出的2,000萬元,他必須要「每年」從股市淨賺400萬元,整體資產才不算有損失;問題是,那有這麼好賺?而且,萬一房價不漲,他的整體資產就不容易產生利潤。

資產配置>選股+選點

你可能正在竊喜「我可沒有閒置在那裡養蚊子的房子!」不過,如果你投資的首要考慮是「該買哪一支股票?」「什麼時候可以買?」那你也已經犯了投資的通病了,因為「資產配置」才是應該最優先考量的因素。

國外一項廣為人知的研究(Brinson, Beebower, Singer, 1991年)證明,影響投資組合長期收益的因素,91.5%決定於資產配置,而選高低點和選標的(個股),則各只有1.8%和4.6%的影響力。

你如果還是不相信選股和選高低點長期而言真的影響不了大局,那就來看看台股最瘋狂的一段歷史吧!台股於1985年從636點漲到1990年2月的1萬2,682點,曾經造就無數股市富豪,但是後來在短短七個月間就慘跌1萬點,許多人被打回原形,甚至傾家蕩產。

如果當時你正好投資一半的資產在台股,另外一半投資與石油相關的能源基金,在台股上攻萬點的期間,油價平穩,你的整體投資持續獲利;但是,在台股遽挫80%之時,油價卻因波灣戰爭而大漲100%,此時就算你的台股沒有賣掉,你的整體投資也不會因台股慘跌而有重大損失,說不定還會因油價上漲而頗有斬獲!

其實,這個例子中你只是做了「石油+台股」的資產配置,整個過程中你沒有高出低進,但是你卻打敗了大部分只做台股、衝進衝出的投資人!

佈局二部曲:六大要素擬定投資目標

2002年國內一年期定存利率降到只有1%的時候,曾有某大上市公司的財務長跟我說:「我要的投資,年報酬率只要3%就好,但是不能虧,而且要能讓我隨時把錢拿回來。如果你找得到,我們公司有好幾百億現金!」當時我笑著回答他:「如果您找到了,請告訴我,我也要買。」

就投資而言,最終目標就是要賺到足夠的錢,所以「投資報酬率」必定是投資目標內容之一;但是在達到理想目標報酬率的過程中,一定會伴隨一些你不想要的東西,譬如風險或稅負,還有一些你額外想要的東西,譬如流動性。所以一個完整的投資目標應包含下列六大要素,一般稱為「投資政策說明書」(Investment Policy Statement,簡稱IPS):一、報酬率目標;二、可承受的風險;三、可投資的期間;四、流動性要求;五、稅的考量;六、其他限制。

1.報酬率目標:根據過關目標訂投資目標

首先,我們必須先分清楚「過關目標」與「投資目標」。所謂的「過關目標」就是你需要「準備多少錢」度過錢關;而「投資目標」則是你希望訂定的「投資報酬率」,以賺到足夠的過關錢。

譬如,以一般受薪階級來講,一生的四大錢關大致可以訂定如下的「過關目標」:
•三十歲結婚需要100萬元;
•四十歲購屋需要300萬元頭期款;
•五十歲為兩個小孩的高等教育金各準備300萬元,合計600萬元;
•六十歲退休金要準備2,000萬元。

知道自己的「過關目標」後,接下來就是訂定追求賺多少錢的「投資目標」,以達順利過關,我以人生的三筆錢來舉例說明:
用「投資錢」過關:
為了達成未來三十年存夠2,000萬元退休金的「過關目標」,你努力找尋適當之標的,訂定追求三年賺30%的「投資目標」。

用「投機錢」加速:由於判斷未來一年是股市多頭,為了加速存足300萬元的購屋「過關目標」,你決定設立「投機錢」部位進行投資,訂定獲利20%就要出場的「投資目標」,希望趁著股市行情看漲,快速撈一筆。

用「保命錢」救援:】假如以月薪的10%當成「保命錢」定時定額投資黃金存摺,以因應萬一發生緊急狀況或惡性通膨危機時,至少有黃金可以變現提供保護,則此筆定時定額投資黃金存摺的收益就是「投資目標」。

影響報酬的因素主要有兩個,一是可承受的風險,另一是可投資的期間;也就是說,賺取報酬的代價,不是風險就是時間。你可以冒高一點的風險,去追求高一點的獲利;也可以犧牲流動性,投資較長的時間,以換取相對較低的風險與較高的報酬。像2002年國內一年期定存利率降到只有1%的時候,許多銀行大力推薦存戶購買各式各樣的「連動債」,標榜在某種條件下,可以拿到3%、5%,甚至更高的利息,但前提是不能主動提前贖回,不然原來獲利和保本的保證就不再有效。這就是典型的犧牲流動性,換取低風險與高報酬的實例。至於在股市短進短出,今天賺、明天賠,則是用高風險當代價,追求高報酬的最佳例子。

2.可承受的風險:評估自己賠得起多少

市場上常用來評估風險的方式,包括「標準差」(Standard Deviation)、可接受的「最大跌幅」(Maximum Drawdown)加上「回本時間」(Recovery Time),以及「夏普值」(Sharpe Ratio)等等。「標準差」愈大代表報酬率波動愈大,也就是風險愈高。不過,一般個人投資者對風險的最直接概念,是「我賠得起多少?」也就是「可能的最大跌幅」;還可參考歷史資料,看看若不幸遇上了,要花多久的時間才能回到起跌點,也就是所謂的「回本時間」。附表3∼2是1995年初至2004年底間全球幾大金融市場的最大跌幅與回本天數統計,其中股票、礦業及房地產的報酬率都呈腰斬,而且回本時間長達四年至五年。相對地,全球債券市場的風險明顯小很多,最大跌幅不到-10%,回本時間也不到一年。

在訂定投資目標時,要報酬也得兼顧風險。多數有些資產的人在面臨報酬與風險二擇一時,常會選擇低風險,若問他們能賠得起多少時,他們甚至想「保本」就好。但是,「保本」也有不同的保法:

1、如果投資一年,要求到期至少維持本金100%。一種做法是把約98%的本金拿去買零息債券(註2)或做定存,一年後連本帶利自動回到100%本金;另外約2%本金則投資選擇權,贏了賺到、輸了也不影響保本。這是最典型的保本產品之設計原理。

2、同上,但更進一步要求利息也不能虧,而且期間每一天都不能虧損,這個情況下,只能去做存款或是貨幣基金。

3、同樣也是投資一年,也要求到期至少維持本金100%,但是期間允許有上下波動,有些穩健的共同基金可以達到要求,其報酬雖有波動,但時間拉長以後整體報酬曲線就往右上角走

這種標的若投資期間太短,仍有虧損的可能,譬如在C點買進、D點賣出;但只要拉長投資期間,通常都不易虧損,譬如從A點抱到B點不但保本且有獲利,這是典型用時間當代價換取報酬的例子。

3.可投資的期間:三筆錢各不相同

我曾經與某銀行財富管理部門主管討論到,建議客戶用過去十年平均年化報酬率10%的共同基金來當核心持有的產品的作法好不好?我們的結論是跟客戶的投資期間有關,以下列三種狀況為例:

狀況一:如果他願意投資十年,那前述建議可以適用。

狀況二:如果他是以三年為期來選擇核心產品,則比較合適的是:過去三年平均年化報酬率10%的共同基金;或是過去十年間、每一個任意三年的平均年化報酬率10%的共同基金;或是任何更長歷史的基金,但需檢視每一個任意三年的報酬與風險狀況再做篩選,會比較恰當。因為十年平均年化報酬率10%不代表三年就會有30%的總報酬,金融市場是起起伏伏的,並非簡單比例的線性關係。

狀況三:如果他只願意投資一年,就稱不上是核心部位了。

所以,投資期間的設定會影響報酬率目標與風險目標的訂定。

首先來看投資期間對設定報酬率目標的影響。假如你想投資台股一年,且預期未來一年為多頭市場,你大可把報酬率訂高,譬如30%,甚至50%;但如果預期是空頭,那可能5%的報酬率就不錯了。不過,如果投資期間拉長,以三年為期投資台股,那三年累計30%應是可追求的合理目標。

至於投資期間對設定風險目標的影響,不論是夏普值、最大跌幅等各種風險指標,都必須指明是哪一段期間統計的數值,譬如過去一年、兩年或三年,因為不同期間,數值會不一樣。

除了投資期間和設定的報酬率與風險要互相配合之外,也要考量投資標的之特性。一個標的若信用無虞、可以長期穩健增值,最好是「買了長抱」(Buy and Hold),只要這筆錢不須動用,投資期間愈長愈好。

另外,若是進行跟景氣循環有關的投資,一般以投資三年至五年較為恰當,這樣才可以涵蓋一個完整的循環。若是運氣好,剛好在景氣谷底進場,通常大概可以有一年至兩年的上升榮景可以期待。

至於短於一年的投資,聚焦在抓市場高低點,是做「擇時」(Market Timing)的投機遊戲。

一般而言,三筆錢的可投資期間大致為:投機錢--常短於一年,意圖賺所謂的「波段」;投資錢--至少三年,以期能涵蓋至少一個完整的循環;保命錢--長長久久,不用不出。

4.流動性需求

所謂「流動性需求」指的是在投資期間內,某個時間點需要提出部分或全部的投資金額。有時是提出來後就花掉了,譬如按月領息花用;有時是過一段時間會再回補,譬如有些上市櫃公司或是機構法人,在年度終了時都會把帳做一總結,習慣先取回部分的投資,等下年初再重新布局。

一般來講,如果沒有非出場不可的理由,投資最好是擺著不動,才能享受到複利的效果。但是如果到期非出場不可,也要提前準備,以便有充分的時間調整投資內容,用較好的價格賣出變現。

5.稅的考量

跟投資比較有關的稅捐大概包括最低稅負制、個人綜合所得稅、贈與稅、遺產稅、營利事業所得稅等等。各稅目的稅率又因投資標的和所得種類的不同而各異。由於稅務內容繁雜,坊間相關書籍甚多,本書不擬多加贅述,惟在附錄一有扼要說明最低稅負制對投資的影響。但要提醒的是,投資前務必向投資理財顧問問清楚各種稅負,必要時還要進一步請教稅務專家妥善安排,不然事後補救的成本,通常是相當巨大的。

6.其他限制

除了前述五個因素之外,你當然可以加上其他種種限制。譬如有政府基金曾經要求幫其代操的國內外資產管理業者,投資單一個股不得超過該標的公司資本額的10%、投資單一個股不得超過該筆代操金額的10%、不能投資過去三年連續虧損的公司、可以用期貨避險但是不可放空個股,甚至要附帶提供某些訓練和人員實習機會等等。

你也可以要求你的投資理財顧問,只投資台幣產品、一定要買某某投信的產品、一定不要投資某某標的、什麼條件下你要加碼或是解約出場、多久見一次面等等。

了解投資目標的六大考量要素,更可幫你先釐清自己到底要什麼。如果你根本還不知道自己要什麼、不要什麼,就如同你走進餐廳,坐下來,把鈔票放在桌上,然後不發一語,等服務生自己上菜;你覺得他會上什麼菜?如果自己都沒告訴你的投資理財顧問「你要什麼」,那就不要怪對方每次見面就只會「推銷」產品。把這六大要素都想清楚了,再去跟投資理財顧問討論、挑選標的、決定要買要賣等等,才會有所依據。

佈局三部曲:五大原則篩選投資標的

在說明訂定投資目標六大要素後,下一步就是要在投資目標的導引下,選取合適的標的,藉以建置一套合宜的投資組合。選取投資標的就像球隊的選秀,一個夢寐以求的球員最高境界是:球技一流、絕少失誤、團隊合作、前後一致、品性端正。這些正好可以引申為選取投資標的之五大篩選原則,不管是共同基金、避險基金、連動債、股票、債券等等都可適用:

得分原則(球技一流)

有沒有能力得分,是篩選標的的第一道關卡,報酬率無法滿足要求,其他都不必談了。得分原則可再分為「絕對」得分原則和「相對」得分原則兩種。前者是報酬率「夠了」就好,比較適用於篩選「投資錢」標的;後者是報酬率「愈高愈好」,比較適用於篩選「投機錢」標的。

「絕對」得分原則:在做「一生三錢過四關」規劃的時候,中場「投資錢」不必一定要賺「很多」,只要賺到足以過關的金額就算合格。要決定這種「絕對」報酬率的目標之前,必須先設定投資期間,再設定合理的報酬率目標和可承受的風險,然後再據此選擇適當的投資標的。

譬如你的小孩今年念國一,你現在有200萬元資金,希望十年後能有400萬元以上可供他留學。要達成這個過關目標,根據本書第一章提到的「72法則」,只要長期年化報酬率穩定在7.2%左右的標的,如一般國內的平衡基金、組合型基金、境外的債券基金等等,都是可供選擇的標的。

「相對」得分原則:選擇前鋒「投機錢」標的時,比較會傾向要求「愈多愈好」,至少會要求「相對」大盤要更好一點,通常都會從過去曾打敗大盤的股票基金中選擇標的。

決定「報酬率目標」是選擇標的之第一步。報酬率若不能合乎過關要求,風險再低、信用再好也沒用;就好比要求年報酬率10%,就絕不會去做存款,因為即使存款的信用風險和波動風險都很低,但是存款無法滿足所要求的報酬率目標。所以,應先根據「報酬率目標」選出一群入圍標的之後,再運用其他原則逐一進行篩選。

風險原則(絕少失誤)

在選出一群報酬率目標符合要求的標的之後,第二步是要選擇風險愈低的愈好,風險愈低才是愈有效率的投資標的。夏普值是個不錯的評估指標,但必須同類型基金互相比較(註3)才有意義,千萬不要拿平衡型基金的夏普值去跟股票型基金比較,那無疑是拿蘋果比橘子,完全不相干的;還有,比較的期間長短也要相同,像一年的夏普值就不宜跟三年的夏普值做比較。舉例來說,若預期台股未來一年有機會上漲,可以先挑出在過去多頭時期曾打敗大盤的所有台股基金,然後從中選出一年期夏普值最高的幾支,再繼續下一步的篩選。

合作原則(團隊合作)

你有沒有聽過,或是親身經歷過如下的經驗:
聽說金磚四國很棒,買!
聽說中國崛起,大中華基金看好,買!
聽說美國資金將回流新興市場,新興市場基金大紅,買!
聽說亞洲崛起,亞洲基金長多,買!
聽說油價一定破百,能源基金將會大漲,買!
聽說中印需求大增,基礎建設基金看多,買!
聽說政策做多,台股必上萬點,照買!

結果呢?你以為投資已分散到全世界,卻買了滿手高風險的股票型基金!

所以,第三步的篩選原則,就是投資標的之間要能互補,這樣才是一個好的投資組合。保命、投資和投機這三筆錢雖然各有千秋,但重點是它們必須要能互相補位合作,才能確保你「一生三錢過四關」。

譬如前鋒角色的投機錢可能是大起大落的股票,當它意外損失10%時,最好中場角色的投資錢能在一段時間後將損失補回來;或是後衛角色的保命錢能反向上漲(負相關),立刻彌平前鋒股票的損失。

一致原則(前後一致)

在投資理財規劃上,好的投資標的應該具備「一致性」績效表現的特性。

投資世界一直有「過去的績效不保證未來」的說法,而且法規也強制要求所有的基金廣告都要加註這句警語,但是,為什麼多數人仍相信華倫巴菲特未來的表現會跟過去一樣好,而且願意花數十萬美元競標爭相跟他吃一頓午餐?為什麼你相信王建民在2006年和2007年連續兩年十九勝後,未來還會有類似的表現?顯然,他們的性格、過去的訓練、臨場的經驗、團隊的支援等等,都是他們維持一致性表現的可能原因。也就是「產生過去績效的原因應該可以指引未來」,這樣當你用過去的績效資料來規劃你的投資組合的時候,才會有較高的把握。

同樣地,以共同基金而言,只要找到促成該基金過去績效表現好或壞的原因,就可以據此評估某基金未來績效表現能否和過去一致。那麼,「產生過去績效的原因」有哪些呢?根據台大邱顯比教授所著《基金理財的六堂課》(天下文化出版)第五課提到的有:市場大勢、投資組合風險、基金經理團隊能力、運氣和費用比率。其中的「基金經理團隊能力」,還可再從組織與文化、投資哲學、投資策略等各面向進一步探討。

市場大勢:

假設過去一年港股大漲100%,你找到一支也漲100%的基金跳進去投資。因為該基金的表現跟大盤一樣都是100%,顯然其績效「全部」都是市場給的,所以此時你的假設就是明年市場還會續漲,而該基金仍會跟隨市場持續表現,讓你賺錢。此時你要找的基金,應該是在過去「類似的市場大勢」中表現優異者,也就是你在評估一支基金的表現時,要保持前後一致,用該基金在前後類似的市場大勢中的表現來比較;而不要拿過去多頭市場的表現來預測未來空頭時期的表現,反之亦然。

投資組合風險:

投資組合風險包括兩項,一是整個組合的風險大小,這將決定該產品是前鋒、中場或後衛,譬如一檔只投資美國政府公債的基金,其風險一定比投資新興市場股票者為低,本書第七章會有詳細的討論。二是其投資內容的調整會不會毫無章法,缺乏一致性,譬如追逐短線的股票基金可能今天投資八成買電子股、明天又全部轉到金融股;或是每更換一次基金經理人,投資組合就來一次大風吹,這些基金前後的一致性當然很低,投資人就很難用它過去的績效去規劃未來。再用下面的例子進一步說明。

h 你判斷未來一年股市會上漲,剛好手邊有一筆錢,希望一年後能賺到20%,於是你找到一支股七債三且過去一年績效達20%的股債平衡型基金,你決定投資。這時你的假設是該基金下一年應該還是維持股七債三。可是後來該基金不知什麼原因轉為股二債八,那該投資組合的風險與報酬將全然改觀,也就是投資組合內容的無預期變動造成其一致性偏低,讓你無法用過去的績效表現當成規劃未來的基礎。

h 如果你可以接受大盤指數的風險與報酬,可以選擇指數基金或是ETF(指數股票型基金),它的投資組合本來就是設計成緊跟大盤的走勢,基金經理人必須依照一定的規則調整投資組合的內容,一致性非常高,同時也擺脫了基金經理人異動的風險

h 對於投資全球多個市場(譬如股、債、不動產、貨幣、大宗商品原物料、外匯等等)的基金,由於過於複雜,主動判斷操作的一致性可能不如使用計量模型操作者。採用經過驗證有效之計量模型操作的基金,姑不論其績效表現好壞,但因為其投資組合的調整都是依據該模型,只要持續使用,投資組合績效不一致的風險也會較低。

組織與文化:

以資產管理公司而言,採用合夥人組織以留住主要人才、公司股票不上市以避開一年的短期績效壓力、促成合作而非競爭的內部文化等等,都是不易改變的因素。假如該基金的績效是來自這些因素,那該基金一致表現的機會就很高。尤其如果該基金還採取多重經理人制度,每個人負責操作一部分,基金的績效將較不會受到單一經理人異動的影響,前後的一致性會相對較高。

投資哲學:

「先控制下檔風險,再追求上檔獲利」和「先追求上檔獲利,再控制下檔風險」的投資哲學所呈現的績效,是大相逕庭的。追求長期穩健績效的基金的一致性,會比追逐短線爆發力的基金來得高。如果想用一筆「投機錢」在未來三個月前進台股賭一把,就該選過去短線爆發力強的基金;相反的,如果有一筆「投資錢」可以投五年,那千萬不要被短線爆發力強的基金所迷惑。

投資策略:

由下而上(Bottom-up)的選股策略會比由上而下(Top-down)的選股策略較不受總體經濟景氣影響。因為再不景氣也有賺錢的公司,如果透過由下而上的選股策略挑到這些公司投資,一樣會獲利。譬如鴻海,到2007年為止的過去十年,不管景氣好壞,它的營收每年至少成長三成,如果你過去買鴻海股票長抱十年,現在就賺翻了。

至於債券投資方面,由於債券受總體經濟影響很大,故絕大多數的債券基金都是採取由上而下的投資策略。但是,如果是投資新興國家債券市場和高收益債券市場,由於個別新興國家或是公司的債信參差不齊,這時若只採由上而下的投資策略,將暴露在較高的個別信用風險中,如果能在這類債券基金中找到採取由下而上投資策略者,那它表現前後一致的機會應該會比採取由上而下策略者來得高一些。

由上可知,篩選基金的第四步是要挑出績效表現一致性較高的基金,這樣你在先前三個步驟所挑到的報酬率不錯、風險較低、又能互補的候選基金,在未來能持續同樣表現的機率會高一些。

信用原則(品性端正)

「信用」是我們在挑選投資標的時的第一道也是最後一道防線。說「第一道」,是因為一個信用有問題的標的,你決不會想要把錢投資下去。說「最後一道」,是因為假如你已經投資進去了,但突然有一天其信用出了問題,你必然是毫不猶豫地就把錢抽出來,不然無疑是請鬼去拿藥單了。如何獲取一個產品或一家公司的信用資訊?有下列幾個參考作法:

1、參考國際信用評等機構的評分。目前國際上的三大信評機構為:標準普爾(Standard & Poor’s,簡稱S&P;為國內「中華信用評等公司」主要股東之一)、穆迪(Moody’s)、惠譽(Fitch)。

2、隨時輸入關鍵字上網查詢。譬如輸入「mutual fund scandals」(共同基金醜聞)就會查到一系列有關美國2003年基金醜聞消息和出問題的公司名稱。

3、注意該公司管理的資產或該共同基金的規模有沒有異常的增減。

4、如果一支共同基金的規模太小,有可能是單純的績效不彰,但也不排除是信用出了問題。國內基金若低於新台幣2億元就可能被清算,而境外基金若低於2,000萬美元,除非有非投資不可的理由,不然都不必太認真考慮。

5、注意該公司的經營高層有無重大的異動。

6、注意該共同基金的經理人有無異動及其原因。

7、詢問金管會及證交所、期交所等主管機關。

8、歷史愈久的金融機構,「也許」比較令人放心。這裡說「也許」只是從「歷史悠久、應該經歷過考驗」所做的間接推論,並非直接證據。

9、最後,如果你覺得上述都很麻煩,不想自己動手做,那就問你的投資理財顧問吧!既然你付了顧問費,讓他幫你查一下也是應該的。

能符合上述五大原則出線的產品,必屬佳作,千萬不要輕易讓它溜走。而且不論是選擇投機、投資、或是保命標的,都適用上述五大原則。但是話說回來,選擇投資標的是非常專業的工作,如果你覺得產品太多、眼花撩亂,建議你一定要跟你的投資理財顧問一起討論。

 (以上摘錄自第三章)

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